Goldman Sachs ostrzega inwestorów spółek AI: zyski to nie wszystko, liczy się koszt utrzymania wyścigu

Przez lata rynek traktował boom wydatków na sztuczną inteligencję jak jednoznaczny zysk dla dużych spółek technologicznych. Karty rozdawały mocne wyniki: układy Nvidii sprzedawały się w ogromnych wolumenach, popyt w chmurze rósł, a rentowność S&P 500 wspięła się na rekordowe poziomy.

W takiej logice inwestorzy widzieli prostą zależność: im więcej wydatków na AI, tym większa „siła zarobkowa”. W tym kontekście pojawiały się nawet szacunki, że wzrost S&P 500 od 27 lutego 2026 r. o 7,3% był w zasadzie napędzany wyłącznie spółkami powiązanymi z AI, podczas gdy reszta indeksu pozostawała w większości bez wyraźnego ruchu.

Tyle że Goldman Sachs uważa, iż obraz robi się bardziej skomplikowany. Choć rajd nadal ma solidne oparcie w wynikach, koszt „utrzymania się w wyścigu” o AI staje się coraz trudniejszy do zignorowania.

### Dlaczego Goldman Sachs uznaje wydatki Big Tech na AI za ryzykowniejsze Sedno ostrzeżenia jest takie: historia zysków z AI przestaje być jednoetapowa, bo nadchodzą rachunki za kolejne inwestycje.

Problem nie polega na tym, że popyt na AI znika. Według Goldmana kluczowe jest to, że operatorzy hyperscalowych chmur wydają agresywnie, by utrzymać tempo. Bank szacuje, że duzi gracze chmurowi przeznaczą na capex w 2026 r. ok. 770 mld USD. To ma być mniej więcej równowartość 100% operacyjnego przepływu pieniężnego (operating cash flow).

Wzrost wydatków na centra danych może uderzać w metryki efektywności: obciążać rotację aktywów, podnosić koszty amortyzacji i w efekcie pogarszać zwrot z kapitału (ROE). Zatem najważniejsze pytanie brzmi nie tylko, czy AI przyspiesza wzrost, ale czy nadąży dostarczać zyski szybciej niż rosną koszty rozbudowy infrastruktury.

### Liczby, na których opiera się ostrzeżenie Goldmana Goldman zwraca uwagę na kilka punktów odniesienia:

• „Bufor” wyceny wygląda na cienki: S&P 500 handluje mniej więcej przy 21x forward earnings (w 87. percentylu od 1980 r.). Oznacza to, że inwestorzy muszą utrzymywać wysoką jakość zysków.
• Rentowność spółek robi robotę: Goldman podaje, że ROE dla S&P 500 wzrosło do rekordu 22%, co wciąż pomaga bronić relatywnie drogich wycen, mimo spadku mnożników.
• Big Tech pozostaje głównym motorem zysków: siedem największych spółek technologicznych generują około 44% ROE — to wzrost o 9 punktów procentowych w ciągu trzech lat.
• „Rachunek za AI” staje się trudniejszy do zlekceważenia: operatorzy chmurowi mogą wydać około 770 mld USD na capex w 2026 r., czyli ok. 100% operacyjnego cash flow, co ma oddziaływać na przyszłe zwroty.

### Dlaczego komunikat najmocniej uderza w akcje napędzające rynek Ostrzeżenie trafia w spółki, które najmocniej pompują wyniki całego parkietu. Goldman wskazuje, że Nvidia, Microsoft, Alphabet, Amazon, Meta, Apple i Broadcom łącznie dają około 44% zwrotu z kapitału (ROE), a to więcej o 9 punktów procentowych w okresie ostatnich trzech lat.

Do tego dochodzi koncentracja na „największej siódemce”: według danych MacroMicro za kwiecień 2026 r. ich łączna kapitalizacja wynosi 22,35 bln USD i stanowi 34,78% S&P 500. W praktyce oznacza to, że blisko jedna trzecia benchmarku jest zależna od zaledwie siedmiu spółek.

Ryzyko polega na tym, że zmiana w kierunku większych nakładów na AI-capex może przestawić te relacje.

• Nvidia i Broadcom mają bezpośrednie korzyści z rosnącego popytu na infrastrukturę.
• Microsoft, Alphabet, Amazon i Meta intensywnie inwestują, aby tę infrastrukturę budować.

Na rynku widać też wyraźne rozbieżności w zachowaniu kursów w ujęciu od początku roku (YTD):

• Nvidia (NVDA): YTD +10,16%
• Microsoft (MSFT): YTD -18,84%
• Alphabet Class C (GOOG): YTD +14,29%
• Alphabet Class A (GOOGL): YTD +15,06%
• Amazon (AMZN): YTD +3,35%
• Meta (META): YTD -14,03%
• Apple (AAPL): YTD +7,29%
• Broadcom (AVGO): YTD +10,62%

### Dlaczego ostrzeżenie Goldmana trafia na nerwowy moment Bank kieruje przekaz do inwestorów w momencie, gdy „polityczne” poduszki bezpieczeństwa dla rynku są mniejsze niż wcześniej oczekiwano.

Po pierwsze, nadzieje na cięcie stóp słabną. Notowania kontraktów na Fed nadal zakładają, że w czerwcu stopy pozostaną w przedziale 3,50%–3,75%, ale rośnie cena scenariusza kolejnej podwyżki: pojawia się wyceniana 68,4% szansa na ruch w grudniu po majowym zaskoczeniu na rynku pracy.

Sama gospodarka w maju pokazała 172 tys. nowych miejsc pracy, a stopa bezrobocia utrzymała się na poziomie 4,3%. To ogranicza presję, by Fed szybko ruszył z pomocą spółkom wrażliwym na koszt pieniądza.

Po drugie, inflacja pozostaje wyzwaniem. W danych BLS CPI wzrósł o 0,5% w maju i o 4,2% rok do roku, przy wzroście w obszarze energii o 23,5%. Dla wycen oznacza to problem stóp procentowych w tle — nawet mimo spadku rentowności amerykańskich obligacji dziesięcioletnich do 4,46%.

W przypadku spółek AI napięcie jest szczególnie duże. Z jednej strony wyniki Nvidii wyglądają bardzo mocno — firma raportuje kwartałowe przychody w skali 81,6 mld USD, a także podała prognozę na poziomie 91 mld USD, co wspiera tezę, że popyt pozostaje silny. Z drugiej strony Goldman podkreśla, że capex hyperscalerów może pochłaniać operacyjny cash flow.

Kluczowa pozostaje więc odpowiedź na pytanie, czy wydatki na AI będą wystarczająco długo podnosiły zyski, zanim zaczną wyraźniej uderzać w zwroty dla akcjonariuszy.