Powrót podwyżek stóp i wyceny akcji: dwa pilne ostrzeżenia Jerome’a Powella przed rynkowym ryzykiem

W ostatnich miesiącach swojej kadencji Jerome Powell przekazał inwestorom dwa sygnały, które mogą oznaczać większą kruchość rynku, niż sugerują bieżące wzrosty.

Pierwsze ostrzeżenie dotyczy ryzyka podwyżek stóp. W styczniu rynek zakładał, że Federal Open Market Committee (FOMC) — komitet odpowiedzialny za politykę pieniężną Fed — obniży w tym roku główną stopę co najmniej o pół punktu procentowego. Wówczas niższe stopy wydawały się oczywiste m.in. dlatego, że rynek pracy słabł, a inflacja wyhamowywała.

Tymczasem do kwietnia sytuacja wyraźnie się zmieniła. Wzrost zatrudnienia wrócił, a inflacja ponownie przyspieszyła, m.in. przez wyższe ceny ropy powiązane z konfliktem na Bliskim Wschodzie. FOMC utrzymał stopy bez zmian już trzeci raz z rzędu, a Powell podczas swojej ostatniej konferencji prasowej jako szef Fed ostrzegł, że perspektywy gospodarcze pozostają „wysoce niepewne”, a konflikt w regionie dodatkowo tę niepewność pogłębia. Zwrócił też uwagę, że w krótkim terminie wyższe ceny energii podbiją ogólną inflację.

Kluczowe jest to, czy uderzenie cen ropy przełoży się na inflację bazową. Powell wskazał, że szok energetyczny działa bezpośrednio na inflację „headline” (w której widać m.in. ceny gazu i energii), ale może też pośrednio wpływać na inflację bazową — poprzez koszty transportu i produkcji.

„Następne tygodnie są krytyczne” — podkreślano przy tym ryzyko zacieśnienia podaży ropy: jeśli Kanał/Strait of Hormuz nie zostanie ponownie otwarty w czerwcu lub lipcu, globalne zapasy ropy mogą spaść do poziomu „operacyjnego minimum”, co zwiększy skalę racjonowania. Taki scenariusz oznaczałby wyższe ceny energii i większe prawdopodobieństwo, że presja z sektora paliw przełoży się na inflację bazową.

Jeżeli wzrost inflacji bazowej okaże się trwały, Fed mógłby być zmuszony do dalszego zacieśniania polityki, czyli podniesienia stóp. Jak pokazuje historia, zakończenia cykli podwyżek wiązały się z gorszym zachowaniem S&P 500 i Nasdaq Composite — a w porównaniu z oczekiwaniami rynku to ryzyko ma wymiar szczególnie niekorzystny, bo kluczowe indeksy już mocno odrobiły straty.

Drugie ostrzeżenie Powella dotyczy wycen akcji. We wrześniu Powell sygnalizował, że „ceny akcji są dość wysoko wycenione”. Wtedy S&P 500 notował ok. 22,5 razy zysk wyprzedzający (forward earnings). Dziś wskaźnik wyprzedzający dla indeksu spadł do 20,1, ale nadal jest to poziom powyżej średniej z 10 lat wynoszącej 19.

Problem polega na tym, że wysokie wyceny stają się szczególnie podatne w środowisku, w którym stopy mogłyby pozostać wyższe. Wyższe oprocentowanie oznacza większy koszt kredytu dla firm i gospodarstw domowych, co zwykle ogranicza wydatki i presję na zyski spółek. Jednocześnie rosnące stopy przekładają się na „ścisk” wycen: obligacje stają się relatywnie bardziej atrakcyjne, a inwestorzy rzadziej akceptują wysokie mnożniki dla akcji.

W praktyce oznacza to, że rynek może być bardziej wrażliwy na korektę, niż wskazywałby sam trend. Jeśli inflacja wymusi podwyżki w momencie, gdy wyceny już pozostają wysokie, prawdopodobieństwo korekty — a nawet scenariusza przypominającego rynek niedźwiedzia — wyraźnie rośnie.

W marcu amerykańskie indeksy spadły dynamicznie po tym, jak prezydent Donald Trump zatwierdził uderzenia wojskowe w Iranie, ale najważniejsze parkiety szybko wróciły na ścieżkę wzrostów. Od kwietnia S&P 500 oraz Nasdaq Composite zyskały odpowiednio 12% i 18%. Rynek zdołał odsunąć w czasie obawy o napięcia geopolityczne i drożejącą ropę, w dużej mierze dlatego, że sporo spółek publikowały wyniki kwartalne lepsze od oczekiwań Wall Street, a część firm technologicznych korzystały szczególnie z boomu związanego z AI.

Mimo to Powell pozostawił inwestorom jasny sygnał: przy połączeniu podwyższonego ryzyka inflacyjnego i ponadprzeciętnych wycen akcje mogą nie dać się tak łatwo obronić, jeśli Fed będzie musiał wrócić do zacieśniania polityki.